公司短期业绩承压。2019年公司实现营业收入27.26亿元，实现归母净利润8.71亿元，实现归母扣除非经常性损益的净利润7.95亿元，分别同比下滑27.30%，33.93%和38.09%。公司为上游基础元器件生产企业，全球宏观经济不确定增强、智能手机出货疲软、2018年同期被动元器件处于景气高点导致同期业绩基数较高、下游厂家处于去库存周期等因素，对公司业绩了产生不利影响。
通信部件与电子元件及材料两个板块收入下滑较大。通信部件板块：收入同比下滑31.14%，毛利率同比提升4.32PCT；由于智能手机终端出货疲软，手机陶瓷外观件销售量下滑。电子元件及材料板块：收入同比下滑38.42%，毛利率同比下滑15.33PCT；下游厂商去库存，我们估计公司陶瓷基片量价齐跌，MLCC出货量高增长但价格下降。半导体板块：收入同比下滑17.38%，毛利率同比提升0.55PCT；陶瓷封装基座销售回暖，指纹识别陶瓷片处于衰退期。整体毛利率同比下降5.14PCT至49.06%，但相对于2011-2019年平均水平仍处于高位，证明了公司优秀的成本控制能力。
公司期间费用率有所上升，政府补助及理财收益同比有所增加。公司各项期间费用同比均有所上升，由于公司营业收入下滑，整体期间费用率同比上升3.51PCT至17.60%。分拆来看，研发费用率上升幅度较大，同比上升2.19PCT至6.47%。公司逆势增大研发投入，投入规模同比上升9.81%，积极研发新产品，推进在研项目投产，优化现有产品技术工艺。管理费用率同比上升0.99PCT，虽然股权激励费用降低，但工资福利、办公、折旧、业务招待等费用有所上升。销售费用率及财务费用率上升幅度较小。政府补助产生的其他收益9285.79万元及理财产品实现投资收益8455.76万元均同比增加。
公司现金流情况良好，ROE降低。2019年经营性现金流净流入17.15亿元，经营性现金流净流入/净利润的比值达到1.96。由于支付股利及偿还贷款等导致筹资现金流净流出6.74亿元。公司保持较高固定资产投资，投资活动现金净流出8.56亿元。公司账面现金继续积累至10.78亿元。公司存货周转天数、应收账款周转天数相对2018年同期变长，净营业周期变长，资产周转率降低。同时由于销售净利率从35.17%下滑至31.96%，权益乘数减小，2019年公司ROE下降8.44PCT至12.02%。
MLCC成为公司下一个重要增长极。尽管2019年电子元器件受去库存影响，但公司电子元件及材料类毛利率仍高于2017和2016年，并高于大部分日韩台企业，证明了公司在生产成本方面存在优势。我们估计2019年公司MLCC销售情况良好，产能利用率较高。公司同时发布定增预案，将投资22.85亿元扩产MLCC。我们判断MLCC将接棒陶瓷插芯产品成为公司下一个重要增长极。2019年MLCC已经历一年的去库存周期，未来需求端恢复后，补库存周期带来的MLCC涨价将为公司带来较大的业绩弹性。
预计2020年公司业绩前低后高。公司预告一季度受疫情影响，产品销售额下降，归母净利润同比下降15%-30%，盈利区间为1.60-1.95亿元。全年来看，5G基建投资及对消费电子的拉动将对公司业绩产生正面影响。我们判断疫情结束、经济恢复后，公司业绩将取得较好增长。我们预计：5G基建和IDC建设将拉动陶瓷插芯需求；5G手机陆续推出，多款手机采用公司陶瓷背板方案；MLCC价格有望企稳回升，公司MLCC产能扩张，订单充足；陶瓷基片量价企稳；公司PKG封装基座市占率进一步提升；新产品电阻浆料、半导体封装劈刀及SAW陶瓷基座等逐渐形成规模销售。
横向拓展空间大，国产化大趋势不变，长期看好公司成长能力。我们认为公司在材料方面具备很深的技术积累，自主研发打通材料、工艺、装备全方位技术储备，核心技术延续性强，未来持续看好公司横向拓展产品品类。不断降低制造成本、持续保持相对较高的毛利率水平是公司重要的护城河。公司的陶瓷插芯、陶瓷基片已取得较高市占率，我们期待公司未来有更多产品复制这一过程。我们判断：目前公司的PKG和MLCC正处于国产替代过程中，市占率逐步提升；陶瓷劈刀、SAW陶瓷基座逐步导入市场，开启国产化进程；在中国半导体和5G产业发展下，未来公司在半导体部件、电子元件及材料方面有望拓展更多新产品。
盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.68、0.84、1.03元。相关可比公司2020年平均预测PE为28倍。我们认为公司长期成长逻辑不改，技术壁垒较高，给予2020年预测PE27-30倍，对应合理价格区间为18.36-20.40元，上调至“优于大市”评级。
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深圳新宝辉(www.cctcsz.com)
简介：深圳市新宝辉供应链有限公司 / 新宝辉供应链有限公司（香港） 简称：SSC 是一家专业代理分销电子元器件公司，成立于2015年，注册资金1000万，公司注册地位于广东省深圳市宝安区，在香港，深圳福田和广东中山有办公和仓储
